Zwei Angebote über zehn Millionen Euro können wirtschaftlich sehr weit auseinanderliegen. Beim einen fließen neun Millionen am Tag der Übergabe, beim anderen fünf, verteilt auf drei Jahre und teilweise abhängig davon, wie sich das Unternehmen unter neuer Führung entwickelt. Die Kaufpreisstruktur beim Unternehmensverkauf entscheidet deshalb genauso über das Ergebnis wie die Höhe des Angebots.
Verkäufer vergleichen Angebote fast immer über die Gesamtsumme. Käufer wissen das und gestalten ihre Angebote entsprechend. Ein hoher Nennbetrag mit langer Auszahlungsstrecke ist billiger als ein niedrigerer, der sofort fließt, und liest sich in der Tabelle trotzdem besser.
Dieser Artikel zeigt die Bausteine, aus denen ein Kaufpreis zusammengesetzt wird, wann welcher sinnvoll ist und worauf bei jedem einzelnen zu achten ist. Er ergänzt die Darstellung des Kaufvertrags, in der es um Garantien und Haftung geht.
Warum überhaupt aufgeteilt wird
Ein Kaufpreis wird aus drei Gründen gestückelt, und keiner davon ist Schikane.
Der erste ist Absicherung. Der Käufer übernimmt ein Unternehmen, das er von außen geprüft hat, aber nicht kennt. Ein zurückbehaltener Teil des Preises gibt ihm etwas in der Hand, falls sich eine Zusicherung als falsch herausstellt.
Der zweite ist die Überbrückung unterschiedlicher Einschätzungen. Wenn der Verkäufer davon ausgeht, dass das Ergebnis im nächsten Jahr um dreißig Prozent steigt, und der Käufer davon ausgeht, dass es gleich bleibt, gibt es keinen Preis, den beide für richtig halten. Ein erfolgsabhängiger Anteil löst das, indem er die Frage vertagt.
Der dritte ist Finanzierung. Nicht jeder Käufer bringt den vollen Betrag als Eigenkapital mit oder bekommt ihn von einer Bank. Ein gestundeter Anteil schließt die Lücke.
Für den Verkäufer heißt das: Struktur ist verhandelbar, und sie ist oft leichter zu verhandeln als der Gesamtbetrag. Ein Käufer, der beim Preis nicht mehr nach oben geht, verschiebt manchmal bereitwillig fünfzehn Prozent aus einem Earn-out in die Sofortzahlung.
Cash at Closing: der einzige wirklich sichere Teil
Der Betrag, der am Tag des Vollzugs auf Ihrem Konto landet. Alles andere ist eine Forderung, egal wie sicher sie im Vertrag klingt.
Im Mittelstand liegt dieser Anteil je nach Käufertyp und Situation typischerweise zwischen sechzig und neunzig Prozent des Gesamtpreises. Bei einem strategischen Käufer mit klarer Zahlungsfähigkeit und einem Unternehmen ohne offene Fragen sind neunzig Prozent erreichbar. Bei einer Beteiligungsgesellschaft, die eine Rückbeteiligung vorsieht, und einem Unternehmen mit stark inhabergeprägtem Geschäft können es sechzig sein.
Die erste Frage an jedes Angebot lautet deshalb nicht, wie hoch es ist, sondern wie viel davon am Vollzugstag fließt.
Einbehalte auf einem Treuhandkonto
Ein Teil des Kaufpreises wird nicht ausgezahlt, sondern auf ein Treuhandkonto gelegt, im Fachjargon Escrow. Er dient als Sicherheit für den Fall, dass der Käufer Ansprüche aus verletzten Zusicherungen geltend macht.
Üblich sind fünf bis zehn Prozent des Kaufpreises über zwölf bis vierundzwanzig Monate. Verhandelbar sind vor allem drei Punkte: die Höhe, die Laufzeit und die Frage, ob der Einbehalt die einzige Quelle für Ansprüche ist. Letzteres ist der wichtigste. Wenn der Vertrag festhält, dass der Käufer sich ausschließlich aus dem Treuhandkonto bedienen kann, ist Ihr Risiko nach oben begrenzt und endet mit der Freigabe. Ohne diese Regelung haften Sie darüber hinaus mit Ihrem privaten Vermögen bis zur vereinbarten Obergrenze.
Eine Alternative ist eine Versicherung, die die Haftung aus Zusicherungen abdeckt. Der Käufer wendet sich im Schadensfall an den Versicherer statt an Sie. Wegen der Mindestprämien lohnt sich das erst ab einer gewissen Transaktionsgröße, im deutschsprachigen Raum meist ab einem Kaufpreis im mittleren zweistelligen Millionenbereich.
Earn-out: der erfolgsabhängige Teil
Ein Teil des Kaufpreises wird erst später gezahlt und hängt davon ab, ob das Unternehmen bestimmte Ziele erreicht. Typisch sind ein bis drei Jahre und zehn bis dreißig Prozent des Gesamtpreises.
Der Earn-out ist der Baustein mit der größten Spanne zwischen guter und schlechter Ausgestaltung. Drei Punkte entscheiden darüber:
Die Bezugsgröße. Ein Earn-out auf den Umsatz ist für den Verkäufer deutlich berechenbarer als einer auf das Ergebnis. Der Umsatz lässt sich schwer beeinflussen, das Ergebnis dagegen sehr leicht: Der neue Eigentümer verteilt Konzernumlagen, stellt Personal ein, zieht Investitionen vor, und die Bemessungsgrundlage schrumpft, ohne dass jemand etwas Unredliches getan hätte. Wenn es das Ergebnis sein muss, gehören die zulässigen Umlagen und Sonderposten ausdrücklich in den Vertrag.
Ihr Einfluss im Erfüllungszeitraum. Ein erfolgsabhängiger Anteil, dessen Erreichen allein der Käufer steuert, ist kein Kaufpreis, sondern eine Hoffnung. Wenn Sie nach dem Verkauf ausscheiden, sollte der Earn-out entsprechend kurz sein oder entfallen.
Die Kurve. Ein Earn-out, der erst ab einem bestimmten Wert überhaupt zu zahlen ist und dann voll, erzeugt eine Alles-oder-nichts-Situation. Eine gestufte oder lineare Regelung ist für beide Seiten besser, weil sie auch bei einer knappen Zielverfehlung noch etwas auszahlt.
Dazu kommt eine schlichte Frage, die oft vergessen wird: Wer stellt die Zahlen fest, an denen der Earn-out gemessen wird, und was passiert, wenn Sie mit dem Ergebnis nicht einverstanden sind? Ein benannter Schiedsgutachter im Vertrag erspart einen Rechtsstreit.
Rückbeteiligung: Sie bleiben Gesellschafter
Statt vollständig auszuzahlen, lässt der Käufer Sie mit einem Anteil an der neuen Struktur beteiligt. Üblich sind zehn bis dreißig Prozent. Beteiligungsgesellschaften bringen das fast immer ins Gespräch, aus zwei Gründen: Es senkt den Kapitalbedarf, und es hält den bisherigen Inhaber wirtschaftlich an Bord.
Wirtschaftlich ist das kein Kaufpreisbestandteil im engeren Sinn, sondern eine Investition. Sie legen einen Teil des Erlöses in dasselbe Unternehmen zurück, diesmal an der Seite eines Investors, der es weiterentwickeln und in vier bis sieben Jahren erneut verkaufen will. Das kann sich sehr gut rechnen und es kann schiefgehen. Beides mit realer Wahrscheinlichkeit.
Wenn eine Rückbeteiligung im Raum steht, verdient sie eine eigene Prüfung, nicht nur eine Zeile im Angebotsschreiben.
Verkäuferdarlehen
Sie stunden einen Teil des Kaufpreises und erhalten ihn verzinst über mehrere Jahre zurück. Typisch sind fünf bis zwanzig Prozent des Kaufpreises, drei bis fünf Jahre Laufzeit und ein Zinssatz oberhalb des Bankzinses.
Der Unterschied zum Earn-out ist wichtig: Ein Verkäuferdarlehen hängt nicht an Zielen, es ist eine Forderung mit festem Betrag. Das Risiko ist ein anderes, nämlich das der Zahlungsfähigkeit des Käufers.
Zwei Punkte gehören deshalb in den Vertrag. Erstens die Besicherung, etwa durch eine Verpfändung von Anteilen. Zweitens der Rang gegenüber der finanzierenden Bank. In den meisten Strukturen besteht die Bank darauf, dass Ihr Darlehen nachrangig ist und erst bedient wird, wenn ihre eigenen Raten laufen. Das ist marktüblich, sollte Ihnen aber bewusst sein: Im Krisenfall stehen Sie hinten.
Ein Verkäuferdarlehen ist meist ein Zeichen dafür, dass die Finanzierung des Käufers knapp ist. Das muss kein Ausschlussgrund sein, verdient aber einen Blick auf die Gesamtfinanzierung.
Wie sich das in der Praxis zusammensetzt
Ein Beispiel für ein Unternehmen mit zwei Millionen Euro bereinigtem Ergebnis und einem vereinbarten Unternehmenswert von zwölf Millionen Euro, verkauft an eine Beteiligungsgesellschaft:
Von einem Angebot über zwölf Millionen fließen an diesem Tag also sieben. Das ist keine unfaire Struktur, sondern eine normale. Sie zeigt nur, warum der Nennbetrag allein wenig aussagt.
Nützlich ist deshalb, jedes Angebot auf denselben Nenner zu bringen: Wie viel fließt sofort, wie viel ist zeitlich verzögert aber sicher, wie viel ist an Bedingungen geknüpft, und wie viel ist unternehmerisches Risiko. Vier Zahlen pro Angebot, und die Reihenfolge der Angebote sieht danach häufig anders aus.
Was sich verhandeln lässt
Erfahrungsgemäß am ehesten die Verschiebung zwischen den Bausteinen, seltener der Gesamtbetrag. Konkret sind das die Punkte mit der besten Erfolgsquote:
Höhe und Laufzeit des Treuhandbetrags, und ob er die alleinige Haftungsquelle ist
Bezugsgröße und Messverfahren beim Earn-out
Besicherung und Rang eines Verkäuferdarlehens
Die Bewertung, zu der eine Rückbeteiligung eingebracht wird
Welche Positionen in die Nettofinanzverschuldung eingerechnet werden
Der letzte Punkt wird am häufigsten unterschätzt. Ob Pensionsverpflichtungen, Leasingverträge oder ausstehender Urlaub als Schulden gelten, entscheidet sich in einer Definition auf Seite acht des Vertrags und bewegt regelmäßig sechsstellige Beträge.
Häufige Fragen
Wie viel des Kaufpreises fließt normalerweise sofort? Im Mittelstand sechzig bis neunzig Prozent, abhängig vom Käufertyp und davon, wie stark das Geschäft am Inhaber hängt. Unter sechzig Prozent lohnt eine genaue Prüfung, warum der Käufer so viel zurückhalten möchte.
Kann ich einen Earn-out ablehnen? Ja, und es ist ein legitimer Verhandlungspunkt. Nur wird der Käufer den Gesamtpreis dann meist nach unten anpassen, weil er das Risiko allein trägt. Die Frage ist selten ob, sondern zu welchem Umtauschverhältnis.
Was passiert mit dem Earn-out, wenn der Käufer das Unternehmen weiterverkauft? Das muss der Vertrag regeln. Ohne eine ausdrückliche Klausel kann ein Weiterverkauf oder eine Verschmelzung die Bemessungsgrundlage unbrauchbar machen. Üblich ist eine Regelung, nach der der Earn-out in einem solchen Fall sofort und in voller Höhe fällig wird.
Ist ein Verkäuferdarlehen ein schlechtes Zeichen? Nicht zwingend, aber ein Hinweis. Es zeigt, dass die Finanzierung des Käufers eng kalkuliert ist. Prüfen Sie, woher der Rest des Kaufpreises kommt und wie belastbar diese Zusagen sind.
Wie vergleiche ich zwei unterschiedlich strukturierte Angebote? Rechnen Sie beide auf die vier Kategorien sofort, sicher aber später, bedingt und unternehmerisches Risiko herunter. Zinsen Sie die späteren Zahlungen ab und gewichten Sie die bedingten Teile mit Ihrer eigenen Einschätzung der Eintrittswahrscheinlichkeit. Das Ergebnis ist kein exakter Wert, aber es macht die Angebote vergleichbar.
Fazit
Die Höhe eines Angebots steht auf der ersten Seite, die Struktur auf den folgenden vierzig. Wer nur die erste Seite liest, vergleicht Zahlen, die nicht vergleichbar sind. Die vier Fragen, wie viel sofort fließt, wie lange wie viel einbehalten wird, woran ein erfolgsabhängiger Teil hängt und wer im Zweifel hinten in der Reihe steht, beantworten sich in zwanzig Minuten und verändern die Bewertung eines Angebots regelmäßig deutlich.
Eine erste Einordnung, in welcher Größenordnung sich Ihr Unternehmen bewegt, liefert der Unternehmenswertrechner. Welche Zusicherungen und Haftungsregeln daneben im Vertrag stehen, beschreibt der Beitrag zum Unternehmenskaufvertrag. Wenn Ihnen bereits ein Angebot vorliegt und Sie es einordnen möchten, sprechen Sie uns für ein unverbindliches Gespräch an.
Dieser Beitrag dient der allgemeinen Information und ersetzt keine Rechts- oder Steuerberatung. Die Ausgestaltung der Kaufpreisbestandteile und ihre steuerlichen Folgen hängen vom Einzelfall ab.
Nächster Schritt
Eine erste Wertspanne bekommen Sie in zwei Minuten im Rechner. Für alles Weitere reicht ein Gespräch.
